核心觀點：
1.疫情與槽糕的全球宏觀經濟形勢給幹預主義，也就是國家（政府）幹預，甚至主導經濟提供了過多的理由。短期内，以凱恩斯主義為代表的幹預主義有更大的發展空間，進一步碾壓了自由市場經濟思想在中國的狹隘空間。
2.我國在十八大和十九大明确提出的“供給側結構性改革”思路是長期考慮，與短期的幹預主義是存在矛盾的。如何在新宏觀經濟形勢下貫徹“供給側結構性改革”成了一個亟需讨論的問題。
3.我國經濟的核心問題之一是要素市場改革緩慢，資源錯配問題嚴重。貨币政策的長期寬松是導緻資源錯配的一個非常關鍵的因素。推進要素市場市場化改革在長期比貨币政策擴張對經濟增長的正面作用要重要的多。
4.新宏觀經濟形勢下的貨币政策選擇的定位應為：在兼顧短期經濟困難的情況下，繼續貫徹“供給側結構性改革”的基本理念，貨币不宜過度擴展，貨币不必為财政政策預留過多空間。
目錄
1.疫情與新宏觀形勢
2.宏觀的短期與長期分析：凱恩斯VS自由主義
3.資源錯配、貨币政策與供給側結構性改革
4.貨币政策選擇
5.總結
1.疫情與新宏觀形勢
央行表示，全球疫情負面影響可能超預期。新冠肺炎疫情快速蔓延，全球經濟遭遇供需雙側沖擊，短期已滑入衰退軌道。盡管各國均已出台了一系列積極措施抗擊疫情，但政策力度和實施效果存在差異，此次疫情本身是外生的，但其發展又依賴于全球的抗疫舉措，體現了外生轉内生、外生與内生交互影響的特點。在目前仍缺乏強有力的國際協調背景下，疫情或在全球出現反複，可能引發經濟社會運行的多次“暫停”和“重啟”。
2.宏觀的短期與長期分析：凱恩斯VS自由主義
宏觀經濟學分為短期分析和長期分析，短期重需求，長期看供給。幹預主義主要說的是短期分析的凱恩斯主義。2020年疫情與槽糕的全球宏觀經濟形勢給幹預主義，也就是國家（政府）幹預，甚至主導經濟提供了過多的理由。短期内，以凱恩斯主義為代表的幹預主義有更大的發展空間，進一步碾壓了自由市場經濟思想在中國的狹隘空間。
我國在十八大和十九大明确提出的“供給側結構性改革”思路是長期考慮，與短期的幹預主義是存在矛盾的。如何在新宏觀經濟形勢下貫徹“供給側結構性改革”成了一個亟需讨論的問題。
3.資源錯配、貨币政策與供給側結構性改革
資源配置有效性是指各個生産要素的邊際生産率相等，而生産要素錯配是對資源配置有效性的一種偏離狀态，具體表現為低效率的生産部門占用過多生産要素，而高效率部門生産要素投入不足，進而導緻資源配置無效。資源錯配會帶來無謂的效率損失。
Hsieh and Klenow（2009）研究表明，在制造業行業，如果我國資源配置能夠達到美國的水平，就可以獲得較大的全要素生産率增長。他們的研究表明，“假設資本和勞動的邊際生産率配置能達到美國的配置，我們計算得到中國制造業的全要素生産率可以提高30%—50%，印度制造業的全要素生産率可以提高40%—60%。”因此，對任何一個經濟體而言，考慮生産資源錯配狀況具有重要的理論和現實意義。
中國改革開放四十年以來，市場配置資源的機制逐步确立，要素價格扭曲不斷下降，但距離資源配置最優還存在較大差距。中國經濟發展過程中的一個典型特征事實是，經濟中存在各種壁壘阻礙了生産要素在不同部門之間自由流動。其中貨币政策在信貸領域加大了資金的錯配。Song et al.（2011）通過一個新古典經濟增長模型來解釋中國特征事實，其假設國有企業和民營企業的生産率存在差異，同時國有企業和民營企業在資本市場上的融資能力存在差異。相對于國有企業而言，民營企業的生産率更高，但其融資能力卻低于國有企業。研究表明，該模型可以較好的解釋中國經濟高經濟增長率、高投資回報率以及外彙盈餘同時并存的問題。由于國内資本市場是不完備的，民營企業通過國外資本市場融資。勞動力從國有企業流向民營企業，國有企業的投資規模縮小，國内銀行的借貸減少，銀行用其資産購買國外債券。他們的研究發現，銀行貸款主要流向了低生産率的國有企業，高生産率的私有部門卻難以從銀行體系獲得貸款，資金的錯誤配置導緻中國在投資回報率很高的同時卻積累了大量回報率很低的外彙儲備。由此，他們解釋了中國經濟的一個“謎團”：中國經濟增長率和投資回報率很高，同時卻存在大量外貿順差并積累了很多低回報的外彙儲備。
經測算，我國資本扭曲值的變動過程大體上可以分為三個階段：第一階段，自1978年上升到1981年最大值0.9907，資本扭曲值接近1，這意味着在1981年我國資本存在嚴重錯配；第二階段，自1981年最大值逐步下降到1987年最小值0.2987，第三階段，1988-2015年，經曆1988-1990年的較短時期的上升後呈總體下降态勢，在2001-2015年資本扭曲值已經低于0.4，說明我國資本錯配情況得到顯著改善，但依然處于高位。
4.貨币政策選擇
以供給側結構性改革為主線的宏觀調控體系逐漸形成，其具體任務就是“去産能、去庫存、去杠杆、降成本、補短闆”，被簡稱為“三去一降一補”，同時形成了”宏觀政策要穩、微觀政策要活、産業政策要準、改革政策要實、社會政策要托底”的五大政策支柱。在供給側結構性改革的“三去一降一補”中，有一系列的宏觀經濟政策的組合，這其中，貨币政策理應發揮其應有的重要作用。
首先，貨币政策目标問題。數輪國際金融危機後，國際上越來越多的央行開始重視金融穩定職能，推出宏觀審慎政策，把防範系統性金融風險、維護金融穩定列為重要的貨币政策目标。中國央行一直采取多目标制，包含價格穩定、促進經濟增長、促進就業和保持國際收支平衡四大目标。多目标之間存在取舍問題，貨币政策必須審慎，在多目标之間取得微妙的平衡。在“三去一降一補”中，也存在貨币政策目标取舍問題。去産能需要适度擴大總需求，防止經濟過度下滑；去庫存需要較為寬松的貨币信貸條件；降利息與融資成本需要較為充裕的流動性，卻可能導緻加杠杆。貨币政策必須在防止資産泡沫、加杠杆與去庫存之間取得平衡。我們認為，當這些目标之間存在沖突時，應在控制資産泡沫、防止加杠杆的前提下，以時間換空間，在較長的時間化解高庫存問題。
其次，供給改革和需求管理。貨币政策是進行總需求管理的主要手段之一。推進供給側結構性改革，不代表完全放棄需求管理。需求管理側重提高有效需求，屬于短期調控政策，熨平經濟波動，随着時間的推移，政策效應會趨向弱化；供給側改革着眼解決經濟的結構性問題，優化資源配置，激發經濟的内生增長動能，提高全要素生産率，屬于長期戰略設計。經濟政策偏重供給側還是需求側并不是非此即彼的二元選擇，供給側改革離不開穩定的宏觀環境。就貨币政策來說，主要目的是營造穩定、适宜的貨币金融環境，應當保持審慎和穩健，需要保持靈活适度。
再次，總量政策和結構性工具。貨币政策是調節總需求的手段，是總量政策，傳統的降息降準、通過公開市場操作、再貸款工具注入流動性都是作用于整個金融體系，也被稱為“大水漫灌”。貨币政策的定向工具有結構性引導作用，主要為了滿足國民經濟重點領域、薄弱環節、特定社會事業的資金需求。結構性工具有定向降準、特定目的再貸款、信貸政策等，本着“有保有壓、有扶有控”的原則向特定領域提供金融支持。但結構性工具與總量工具并不是完全割裂的。在完善市場中，總量工具一定會達到結構上的最優使用，因此，注重結構性工具不過是承認現行的市場體制存在百般弊端罷了。況且，過度使用結構性工具同樣會造成總量過多，幹擾市場機制發揮應有的作用。在市場不完善的情況下，隻注重總量工具又會使杠杆率和債務水平進一步攀升，資産泡沫越來越大，甚至加大本币的貶值壓力和潛在的金融風險。“三去一降一補”任務需要穩定的宏觀環境，應當協調總量工具與結構性工具的使用，作為總量政策的傳統貨币政策工具需要謹慎使用，結構性工具的使用也要注意量的問題。
穩健的貨币政策要靈活适度，為結構性改革營造适宜的貨币金融環境，降低融資成本，保持流動性合理充裕和社會融資總量适度增長；擴大直接融資比重，優化信貸結構；完善彙率形成機制。我國存款準備金率還處于高位。商業銀行上繳存款準備金得到的利率很低，而央行以各種短期工具給商業銀行的“便利”則要收取高得多的利息。以便利工具替代存款準備金率下調，短期可以理解，長期則不可取。資金外流、外彙儲備減少，也要求存款準備金率下調，以補充外彙占款減少帶來的流動性不足。
5.總結
短期貨币政策選擇：
貨币不等于流動性，貨币隻是流動性的基礎，是最主要的執行流動性功能的媒介之一（并不是全部）。極端情況下，貨币如果全部窖藏，流動速度為零，那麼市場上也沒有流動性。哈耶克曾提出的“緻命的自負”來反映央行問題：企圖用一個中央銀行的“金融計劃經濟”來替代無比複雜精緻的現代金融體系——不僅完全不可能，會完全違背了市場主義優勝劣汰的價值觀。
短期将穩健的貨币政策提法改為寬松的貨币政策是合意的，但也要控制住度。美聯儲無限量寬松後，人民币會有升值壓力，因此資本賬戶管理不能輕易放松。要控制好人民币升值的力度，以小于3%為宜。
長期貨币政策選擇：
與美國相比，我們的貨币總量已經嚴重超出了經濟總量。中國現在的經濟總量不到100萬億，但是貨币總量是200萬億，這種超限就預示着未來存在特别大的風險。
長期應繼續貫徹“供給側結構性改革”的基本理念，貨币不宜過度擴展，貨币不必為财政政策預留空間。貨币政策的長期寬松是導緻資源錯配的一個非常關鍵的因素。推進要素市場市場化改革在長期比貨币政策擴張對經濟增長的正面作用要重要的多。
